预计公司2014-2016年EPS分别为0.83元、1.03元和1.25元，对应PE分别为15X、12X和11X。公司作为三四线市场区域龙头，超市业态展店加速、供应链体系完善后迎来经营效率提升，百货以大体量门店进行下沉且培育期良好。未来公司的收入和利润有望得到持续释放。维持公司“推荐”评级。
投资要点：
外扩内增促使营收和净利润实现稳步增长，业绩符合预期：公司14年一季度实现营业收入36.70亿元，同比增长16.2%，实现归属上市公司股东的净利润1.92亿元，同比增长15.4%，每股收益为0.32元，扣非后归属于母公司净利润1.88亿元，同比增长15.9%，业绩符合预期。同时公司预计2014年1-9月实现归属母公司的净利润2.81亿元-3.05亿元，同比增长15%-25%，测算EPS约为0.47-0.51元。
百货超市齐发力，综合毛利率稳中有升：报告期内公司新开门店3家(其中大卖场2家，购物中心1家)。截至2014年3月底，门店按物业位置计算共156家。公司综合毛利同比上升0.66个百分点至22.46%，我们判断其原因是公司加大了购物中心投入，外租租金收入占比增加导致。整体来看，百货方面，新店不断扩张，老店相继进入成熟发展期，优势品牌的入驻进一步推动盈利的提升。超市方面，新团队经历磨合期后，超市业务经营效益逐步体现。公司通过业态的合理组合和品类的优化等系列措施，商品的综合盈利能力将得到进一步提升。
期间费用率14.71%，较上年同期上升0.59个百分点，获得财务收益571万元：公司销售管理费用率同比增加0.44个百分点至14.86%，主要是人工薪酬和租赁费较去年同期上涨所致，另外，由于公司为新开门店尽快抢占市场份额、提高市场知名度，前期门店布置及广告宣传等投入相对较高，对当期费用产生了一定压力。
持续布点三四线城市，今明两年将快速推进川渝市场：超市方面，公司计划新开53家门店，其中大卖场37家、卖场8家、家电8家，重点布局川渝(预计开业15家)，2015年目标为大卖场43家、卖场8家、家电8家；百货方面，公司今年计划新开业7家百货门店(4家自建、3家租赁)，分布于郴州、怀化、重庆和成都等地，2015年预计有梅溪湖和湘潭综合体二期等项目，每年新开摩尔数保持在8家左右。未来公司将以摩尔综合业态布局为主，超市网点铺设为辅的扩张战略，速度推进川渝市场。从新开门店经营情况来开，岳阳店半年内、河西店一年内皆实现盈利，良好的成本管控能力将成为公司后续可持续扩张的核心竞争力。
探索全渠道O2O模式：步步高商场于2013年底上线，首先切入网上超市卖场，目前产品约65%来自线下实体门店，35%来自网上自有品类(首日网站的集中访问量达到约100万次，销售总额约166万元，客单价到达150元以上)，后续将推出步步高移动APP商城和微购物商城等，预计2014年下半年将延伸至智能百货，争取线上占销售的比例达2%。最终实现借助PC+手机APP+微购物商城等线上渠道，结合线下所有门店、仓储物流资源，实施全渠道、全业态、全品类的O2O战略。我们认为公司积极布局和探索O2O模式，长远来看，有利于持续提升公司门店聚客能力和盈利能力。
风险提示：经济下滑，新开门店培育低于预期。
