近年来，境外上市的中国企业越来越多。除了为中国企业“走出去”叫好，人们也看到有申报企业被迫撤回上市申请，耗费了大量资源后无功而返。在美国或香港等境外资本市场，有中国企业借助海外资本市场实现跨越式发展，成为行业标杆，也有众多中概股公司股价长期低迷无法反映其本身价值，众多境外上市公司被动或者主动从境外证券市场退市。
中国企业已经明白，企业上市不仅是出于融资的目的，而是推动企业实现跨越式发展的有效方式；是企业借助资本市场的外部力量优化公司治理，降低企业管理风险的有效方式；是实现员工激励，把企业利益与员工分享的有效方式。但面对境内资本市场和境外资本市场的种种不确定性和风险，到底应该选择在境内还是境外上市，仍是摆在众多中国企业面前的问题。对于那些希望境外上市的中国企业而言，一些风险需要做出衡量。
首先要判断企业是否能够满足境外上市要求。境内上市和境外上市在法律政策、上市条件、发行审核等方面各有规则体系，包括成文规定和实践中形成的审核惯例等不成文要求。在境外上市需要考虑中国企业能否通过重组将境内权益纳入境外特殊目的公司中。在重组中，一方面是合规性问题，重组要满足关联并购和外汇监管条例下外汇登记的问题；另一方面是重组的成本问题，重组的巨大税务成本和资金成本考验着中国企业境外上市的决心，是否会为了一个尚不确定的目标提前支付巨大的成本，这会影响企业是否启动境外上市。
在美国和香港等境外证券制度及审核中，信息披露是发行审核的核心原则，一切影响投资者投资决策的重大信息都需要进行披露。证券监管机构的角色侧重于形式审查，一般不会介入拟上市公司价值和成长性本身的判断过程。一个企业是否适合在境外上市，主要是发行时投资者对企业的价值和成长性是否认可的问题。另一方面，境外资本市场同样波动较大，投资者在决策是否投资时也更为成熟，因为市场整体环境不好或企业本身不具备足够的吸引力导致发行失败的案例也时有发生。
其次要考虑境外上市对企业品牌和业务的影响。资本市场讲的是一个企业成长性的故事，上市只是这个成长性故事的一个阶段。所以，一个企业在考虑是在境内上市还是境外上市前，要看在哪个资本市场上市对企业品牌和业务发展有利，与哪个资本市场连接更贴近其行业进而有利于企业发展。举例而言，一个主要客户是国内政府机构或军工单位的企业，一般会倾向于境内上市；一个以跨国企业和国外客户为服务对象的企业，往往会倾向于境外上市。
再次要考虑境外上市对企业估值和发行定价的影响。资本市场给与拟上市企业的估值是多少，对于企业来说，这不仅是企业能够获得多少融资的问题，还是企业的价值是否得到市场认可的问题。在企业估值方面，不同证券市场投资者对业务模式和企业成长性理解不尽相同，所以给与企业的估值也不同。境外资本市场在定价方面遵循市场化定价模式，拟发行上市企业和投资者充分博弈，同时配有授予承销商超额配售权的绿鞋机制来平衡股价。而境内资本市场因为新股供给相对不足，同时存在一些非市场化的以及显著的非理性因素，这在一定程度上更多地导致企业市值背离其合理估值。
最后企业还要考虑境外上市后的风险问题。境外资本市场有一套成熟的做空机制，有一批专业的做空机构监管着上市公司并以此为盈利手段，通过这种机制实现对上市公司的有效监管。境内资本市场虽然也有融券业务，但是因证券公司可融标的缺乏等原因，还没有形成完整的做空机制。更为重要的是，境外资本市场通过完善的中小股东诉讼保障机制来实现对违规上市公司的惩处。境外资本市场通过上述做空机制和完整的惩处机制，相对有效地将上市公司置于公众投资者的监管之下，而且退市机制执行到位，上市公司以及相关机构个人违规成本巨大。不同证券市场的合规性成本和违规风险问题，也是众多准备上市的中国企业需要提前考虑的问题。(作者单位：金杜律师事务所)
