光明乳业：引入战略投资者 加快上游布局

　　公司公告：公司董事会审议通过了《关于控股子公司上海光明荷斯坦牧业有限公司拟引进战略投资者的议案》，董事会授权管理层与上海光明荷斯坦牧业有限公司、RRJcapital商定原则性框架协议，待公司股东大会批准本项目后，视项目进度情况正式签订投资协议、合资合同、章程等报批法律文件。

　　公司拟以控股子公司荷斯坦牧业为平台，整合公司现有的全部奶牛场及其他牧场相关业务(包括由荷斯坦牧业托管的上海奶牛育种中心)以及全部在建和计划建设的奶牛场，引入战略投资者RRJ。RRJ将以现金方式向荷斯坦牧业增资相当于15.25亿人民币的美元。增资完成后，荷斯坦牧业将变更为中外合资公司，光明乳业将持有合资公司55%的股权，RRJ将持有合资公司45%的股权。增资资金将用于荷坦牧业投资牧场建设、经营牧场及相关业务。

　　在RRJ增资前，光明乳业会先受让光明集团持有的荷斯坦牧业的20%股权，在持有荷斯坦牧业100%股权的基础上，本公司将持有的武汉光明生态示范奶牛场有限公司100%的股权、富裕光明生态示范奶牛养殖有限公司100%的股权、德州光明生态示范奶牛场有限公司100%的股权以及上海奶牛育种中心有限公司51%的股权按不低于评估值的价格注入荷斯坦牧业。

　　RRJCapital是一家以投资亚洲消费品尤其是食品领域的投资公司，成立于2011年，以财务投资为主。RRJ的董事长一行早于2013年1月就与光明集团有所接洽。本次向荷斯坦牧业增资还是基于对奶牛养殖行业的看好。而对光明乳业来说，15.25亿人民币能够缓解新建牧场带来的资金压力，加快对上游奶牛养殖的布局。乳制品企业向上游产业链延伸是加强食品安全保障的关键，同时在乳制品行业结构升级过程中也是保障优质奶源的前提，能够掌握上游优质高端奶源的企业将不断实现产品结构升级，驱动盈利的提升。注入到荷斯坦牧业的所有资产中：原上海光明荷斯坦牧业有限公司2012年资产规模6.588亿，实现收入7.72亿，净利1990万；2013年上半年资产规模7.123亿，实现收入4.617亿，净利2848万；而武汉、富裕、德州的生态示范奶牛场的初始投资金额分别为1.34亿、2.48亿和2亿，合计投资金额5.82亿。注入资产后的荷斯坦牧业约14-15亿资产规模。RRJ以15.25亿的价格拿下45%股权相当于给出了33.88亿的估值。我们认为估值合理。

　　我们认为公司的产品创新能力及改善的渠道能力将使公司保持快速成长，向上游产业链的布局保障产品品质及升级趋势。预计公司2013-2015年实现销售收入160亿、191亿、226亿元；实现归属母公司净利润4.78亿、7.84亿、11.5亿，同比增长54%、64%、46%，实现EPS0.39、0.64、0.94元。给予2014年35-40我们给予目标估值区间22.4-25.6元，维持“增持”评级。

　　风险提示：食品安全问题；行业竞争加剧；原奶价格大幅上涨。