进入新年，新兴市场国家货币贬值，股市债市跳水，资本外逃。以前热钱不断流入，遮掩了各种缺陷，现在潮退了，谁在裸泳？"暴露"出来的国家大有其数。
刻薄的分析师把印度、印尼、巴西、土耳其和南非称之曰"脆弱五国"(FragileFive)。这五国都有财政和经常账户赤字，增长率下滑，通胀抬头，再加上社会动荡。"脆弱榜"之外的阿根廷、委内瑞拉、乌克兰、匈牙利和泰国有政治主权债风险。金砖五国中三国是"脆弱五国"成员；中国和俄罗斯除外，但这两国人口结构的阴影，将会影响长期增长潜力。
过去五六年新兴市场红红火火，主要的原因是美国从2009年初实行量化宽松的货币政策，接近零利率的美元到处找收益稍微高的套利机会，大量涌入新兴市场。2013年5月美联储主席暗示量化宽松接近到收尾，新兴市场遭受到第一轮资本逃离的打击。美联储短时间没有行动，但是投资人已经相当警惕，2013年底美联储正式宣布削减每月购买政府债券，新年一过，危机四伏的新兴市场就开始溃败。
金融危机2008年从华尔街爆发后，不少知名分析师把目光投向新兴市场，寄望这些快速增长的经济体能把世界从衰败中挽救出来。
诺贝尔经济学奖得主克鲁格曼在亚洲金融危机发生之前，就预言亚洲这些国家依靠投资的增长迟早幻灭，这次他在纽约时报专栏中担忧土耳其可能是这一轮的震中。土耳其的经济规模不过和美国洛杉矶一个城市上下，但是扩散起来，没得说。当年东南亚的泰国危机扩散到亚洲，前年边缘的希腊就影响全欧洲。
克鲁格曼认为世界主要的经济体无法解决深层次的问题：私人储蓄无处投资、政府缩紧开支、失业率居高不下、长期的停滞使得一般人没有值得投入实体经济的项目。美国的经济要是有活力，就算是结束量化宽松，美国企业和投资者也会继续向新兴市场投钱。
长期研究新兴市场的美国哈佛大学教授达尼·罗德瑞克和彼得森国际经济研究所研究员阿尔文德·萨布拉曼尼安认为，新兴市场面临的危机是自食其果。美元零利率只是推波助澜，但不是问题的根源。釜底抽薪的方法是对这些流动性大的国际资本说不。当国际资本源源流入，新兴市场国家要是提高利率，必然吸引更多套利外资，造成货币升值；若是降低利率，又会带来国内资产泡沫化。
经济一旦萎缩2%，以后要增长2.5%才能赶上原来的水准。拉美1980年代无法偿还债务，1990年代墨西哥货币大幅贬值，2000年之后的一连串大大小小危机，几乎无法给拉美喘息的机会。拉美各国刨去通胀因素的实际人均收入，到现在还没有恢复到1960年代的水平。
资本管制在经济自由主义全球化的时代是离经叛道的做法，但是这两位经济学家认为，中国谨慎开放资本市场比较明智，虽然热钱仍有渠道进入，至少受到美联储政策的冲击较小，主权国家的行为是要自己负责，悲情无用。
亚洲金融危机时，国际货币基金组织开的方子是勒紧裤腰带，然而美国为主的发达国家陷入危机时，采取的对策是量化宽松地放水。新兴市场国家央行，若紧缩货币和财政支出，势必导致经济萧条，而不这么做，又面临通胀和贬值，进退维谷。
资本市场惧怕危机的骨牌效应，一个接一个地倒下，事实倒也不像秋风扫落叶那样，相继倒下的时间可以数周之内，也可能时隔几个月到一两年。
今后几年随时可能有新脆弱国家出现。传统标准衡量新兴市场国家违约的可能性，是经常账户赤字、外汇储备，以及金融市场的成熟度。这些年来，大多数的新兴市场国家的经常账户和外汇储备都过得去，市场的成熟度也今非昔比。经济学人杂志最近提出要盯住银行和街头：哪个国家银行的账本上是否隐藏了尚未浮出水面的大量不良资产？该国街头上是否有因为经济和政治原因带来骚动？全球化的时代，能否渡过金融危机难关，还是取决于各国本身的社会和政治稳定。
(周乃蓤作者为前路透社资深记者)
