益佰制药：增发完成新出发 改革焕新生

　　营销体系重构，充分放权激发组织活力：公司对销售组织构架进行了新的调整，成立6个事业部实施独立核算考核充分放权，并压缩组织层级，在加大销售人员激励力度的同时有效控制费用，提高组织运营效率。预计改革将进一步提升公司销售竞争力，打造销售平台型制药企业。

　　新市场：主导产品向二级医院下沉，有望再造一个益佰。公司从2010年开始挺进二级医院市场，发展至今二级医院占公司收入比重已接近20%，而目前二级医院覆盖率仅为1/5，巨大的空白市场将有望带动公司成熟产品艾迪注射液、复方斑蝥胶囊等挖掘出与目前销售额同等规模的新增市场，推动成熟主导产品未来3-5年的稳定较快增长。

　　新产品：妇炎消、洛铂、二线品种齐发力。公司针对一类新药洛铂制定完备营销策略，有望全面替代顺铂在国内的使用，在2年内快速成长为公司第二大品种；新基药品种妇炎消胶囊北京市场反响超预期，有望随着新版基药在各省逐步实施实现快速放量，成为妇科炎症类中成药的一线用药，并带动公司其他妇科产品的销售。

　　长安国际盈利持续改善，投资价值显现。公司目前持有海南长安国际27%股权，受益于主导产品洛铂在益佰制药营销平台上的成功孵化，长安国际在2012年扭亏，预计2014年净利润将超过5000万元，带动益佰制药投资收益大幅增加，双赢的局面也为双方更深层次的合作打下基础。

　　投资建议。

　　公司目前已经搭建起销售实力和产品梯队齐备的发展平台。自从2009年现任董事长窦总重掌帅印重归医药主业以来，公司先后剥离不良资产，重构销售体系，推出股权激励，完成增发扩产，最终重新迈上新发展轨道。同时，公司通过收购速度不断丰富产品线，也填补了研发不足的短板。

　　我们预计公司2013-2015年EPS分别为1.20元、1.45元、1.84元(已考虑增发摊薄)，净利润同比增长30%、33%、27%。

　　估值：考虑公司外延式收购战略带来的估值溢价，给予未来6-12个月50元目标价位，相当于35x14PE，维持“买入”评级。

　　风险：艾迪注射液降价、营销体系改革效果低于预期。