恒顺醋业：渠道拓展与营销改革促进增长

　　聚焦主业，打造全国性品牌。恒顺已确定主营调味品，专注于食醋的发展战略，计划把经营范围扩至全国，打造全国性品牌。目前恒顺为醋业龙头，市占率仅为7%，提升空间较大，聚焦主业利于公司长期发展。为此，公司采取产品升级、渠道拓展、营销改革等多种措施，以实现市占率的快速提升。

　　产品：结构升级是主线，用途拓展是亮点。公司以黑醋为主导，白醋与料酒做为第二、三品类，协同增长。14年将持续产品结构升级。3月份上调部分产品均价，5月份出厂均价上涨约5%，其中主导产品价格上浮5%-10%；未来将拓展食醋用途，以养生保健功能与日用功能为诉求，衍生多种品类，实现销量增长。

　　渠道：区域分级拓展，餐饮加大投入。公司销售区域分为三级：核心市场(江浙沪皖)占比60%，渠道将下沉至村镇级；重点市场(鄂豫陕粤)占比30%，渠道计划下沉至县级；发展市场(东北、西北)占比10%，渠道将覆盖市级地区。14年将加大餐饮市场投入力度，实现KA、流通、餐饮渠道共同发展。

　　营销：改革促进销售增长。公司营销思路发生转变，由被动营销向主动管理过渡，与经销商共同开拓市场。为此公司进行营销改革，包括完善奖励机制；完善考核指标，收入、销量与结构协同发展；建立经销商保证金制度，提高渠道掌控力度等措施。预计1Q14调味品收入增速可达20%。

　　地产负面影响减弱，增发后公司将加大投入。公司对于地产存量房将加大促销力度以回笼资金，投资性物业资产优越，预计两年可回收成本，地产负面影响将减弱。定增后公司将实现产能扩张、品牌与渠道建设以及偿还银行贷款，降低财务费用，预计品牌影响力与市场份额将得到提升。

　　盈利预测与估值：预计公司14-16年实现每股收益0.30、0.43和0.59元，同比分别增97%、43%和35%，最新收盘价对应的PE分别为68、48和35倍；维持“中性”投资评级。未来高端产品放量增长以及国企改革取得实质性进展可能成为股价提升的催化剂。

　　风险提示：原材料价格上涨以及食品安全事件。